了突出研究重点，本研究聚焦于狭义金融市场，并重点聚焦于国内债券、股权、衍生品等金融市场的研究，很少涉及外汇市场、黄金市场和金融市场对外开放等议题，目的是研究我国金融市场主体部分形成的历史逻辑和体制机制问题，进而提出构建现代金融市场体系的宏观逻辑和改革战略性思路，探讨金融市场的结构安排、市场机制、主体参与行为和金融监管创新。

　　 图5.2我国金融市场的主要细分市场

　　 在创新驱动发展模式下，金融市场对提升全要素生产率具有直接的作用，金融市场效率本身是全要素生产率的一部分。理论上，间接融资的银行信贷依赖大数定律对信贷风险进行管控，信贷资金定价是一个稳定利率回报下的风险定价，少量信贷违约风险损失可以被绝大多数优良信贷资产收益覆盖，而且通常银行信贷能够通过抵押担保物的价值确保信贷风险的最小化。金融市场的直接融资主要是权益性融资，风险偏好越高的投资者，越可以通过少数投资项目的巨大投资收益覆盖较大比例的项目投资失败的风险损失，权益投资者需要对产业技术的发展方向、投资项目的创新能力、创投企业的企业家才能等有更专业的判断能力，甚至投资者自身有提升投资标的企业价值的协同能力。可以看出，直接融资是更适合创新驱动发展模式的金融形式，内生于经济增长要素之中，其金融市场体系的效率直接部分决定着全要素生产率的提高。

　　 本研究拟解决下列问题：一是从全球视角揭示支持和适应创新驱动发展模式的金融市场的构成、趋势、工具、措施等方面，进而揭示适应创新驱动发展模式的现代金融市场体系的主要特征；二是系统性论证目前我国金融市场体系的主要部分形成的内在逻辑机制，分析其制度性缺陷，重点总结我国金融市场体系在适应创新驱动发展模式方面存在的主要问题；三是比较系统地提出我国适应创新驱动发展模式的金融市场体系改革与发展的主要思路。

　　直接融资更适于支持创新驱动发展模式

　　一、金融体系视角看金融市场更适于支持创新发展

　　 金融体系是指在一定的历史时期和社会经济条件下，各种不同的金融机构所形成的不同层次和系统及其相互关系的组织体系（见表5.2）。目前，世界各经济体的金融体系不尽相同，大致可以分为两类：一类是以英国、美国为代表的市场导向型金融体系，是以直接融资市场为主导的金融体系，政府监管是保证金融体系健康运行的基本要素。在市场导向型金融体系中，资本市场比较发达，企业的长期融资以资本市场为主，银行更专注于提供短期融资和结算服务。另一类是以德国、日本为代表的银行导向型金融体系，是以银行通过间接融资方式来配置金融资源为基础的，企业外部资金主要是间接融资，银行在动员储蓄、配置资金、监督公司管理者的投资决策以及提供风险管理手段上发挥主要作用。

　　 市场导向型金融体系和银行导向型金融体系都各有优缺点，两种金融体系之间没有绝对的优劣之分。银行具有跨期分担风险的优势，而证券市场不具备这一功能；证券市场在保证市场信息的传递和扩散、促进企业技术创新方面具有优势，而银行在这些方面表现不佳；金融市场的参与门槛较高，而银行对社会个体更加包容。对不同类型金融体系的风险管理存在重大差异。发展创新型经济更需要有效识别项目或公司个体的潜在价值，分散非系统性风险，更需要市场主导型金融体系的支撑。但是，在应对金融泡沫时，银行会起关键作用。

　　 表5.2不同金融体系的风险管理比较

　　 从宏观层面看，一个国家金融体系的选择和设计必须考虑其信息成本和产业结构。不同的金融市场体系具有不同的市场信息处理方式，对应不同的经济发展阶段。在以银行为主的金融体系中，公共信息较少，只有有限的信息被吸收到价格中去，但银行对企业具有代理监督功能，能有效地解决逆向选择和道德风险问题。在市场导向型金融体系中，信息主要是由资本市场提供的，且集成了所有经济上相关的私人信息，而这些信息是无法通过各种报表得到的。当一个国家尚处于经济发展的初期，廉价劳动力是主要的竞争性因素，其产业结构以农业和传统的工业部门为主时，由于人们都能很容易地判断什么行业将创造财富，并获得最多的利润，银行导向型的金融体系在信息的获得与处理上具有比较优势。当一国经济发展到比较富裕的阶段后，特别是当一国的产业受技术创新的影响很大时，由于对新技术能否带来盈利的信息很不确定，观点趋于分散化，金融市场在信息处理方面将更为有效。

　　二、直接融资在金融体系中的作用日益突出

　　 从全球金融资产的结构状况看，除中央银行、银行及保险公司持有资产外，养老基金、资产管理、公众基金等持有资产份额较高，2016年三者合计达到43%，已经超过银行持有资产的比重。从发展速度上看，2011年以来资产管理、养老基金等年均发展速度都高于银行年均增长率，反映出全球金融市场的发展速度快于传统银行和保险公司的发展速度（见表5.3）。

　　 表5.32016年全球金融资产结构分布状况

　　 资料来源：金融稳定委员会。

　　 纵向比较来看，金融市场在

　　禽流感，对人类敲响了警示，同时对企业也是个警示。2003年爆发的SARS疫情证明了疫情扩散对很多行业的商业活动产生巨大影响，并会直接影响到公司的员工。

　　 亚洲开发银行的预估显示，一旦爆发严重的禽流感疫情，亚太区域在贸易、投资和消费方面将蒙受介于1134亿至2969亿美元的损失。毫无疑问，对于诸如SARS、、禽流感等事件的反应如何，最终会影响到企业的生死存亡。

　　
“您的公司可能因卓越的领导、非凡的创新、明智的品牌战术和有效的变动管理而享有美誉，但倘若世界发生改变，而您却无所准备，那么您的事业可能会倒闭。”《创建好生意》作者帕特里克·狄克逊指出。

　　 时机选择

　　 在特里克·狄克逊看来，关于未来的趋势是怎样的，你在市场上的地位是否会被改变等等这样一些问题，都是围绕着时机的选择来进行讨论的。

　　 此次禽流感危机来势汹汹，一些公司在禽流感并未在国内造成巨大影响时，就已经开始未雨绸缪，将有关的信息通过各种途径传递给员工，并希望通过员工，传递给其家人和客户。

　　 但到目前为止，相当数量的公司并没有宣布启动相应的危机预警机制。

　　 一家物流公司的人士认为，在情况尚且没有达到最危急的时候便启动预警机制，一方面企业成本太高，另一方面，可能会对员工以及公司所在社区产生负面影响。

　　 那么，企业启动计划的合适时机应该是什么时候？如何判断这个时机？

　　 “尽管有关方面做出了积极的努力来抑制其大规模爆发，我们也可能对当局的控制能力很有信心。但是企业不能因此抱有一种侥幸心理，毕竟这种潜在的风险是致命的。”博思艾伦咨询公司大中华区总裁谢祖墀博士提醒企业积极应对潜在危机。

　　 在他看来，企业有没有应对方案和最终是不是需要采取应对措施是两个性质不同的问题，很多企业在这一点上并没有区分清楚。

　　 根据受威胁程度来看，对那些与食品相关的行业和与风险高度相关的产业，必须要严格预防并且积极准备应急和补救方案的制定。而对于那些暂时看相关性不那么高的行业和企业，应该保持一种关注的态度和承担积极参与防治的社会责任。

　　 《时代周刊》近日报道，根据世卫组织助理总干事陈冯富珍医生的估计，地方性禽流感爆发后，如果没有在21天内受到控制，便会蔓延开来。

　　 对于企业来说，能不能应对好危机，很大程度上也取决于危机从出现苗头到爆发之间的反应。

　　 谢祖墀肯定了那企业已经针对危机事件给员工传递相关信息的做法，同时他也强调预警行动应该及时，“预警行动应该是在消息出现的时候就应该启动了。”

　　 安捷伦科技的员工回忆SARS期间公司如何应对危机时，总是会提到一个时间点———在中国卫生部召开第一次新闻发布会之前，有关SARS的很多流言四起的时候，公司便根据对形势的估计，成立了由总经理挂帅的预防SARS小组，这个小组直接与HR和后勤支持部门保持密切联系。根据搜集的疫情和防护信息，预防小组会做出相应的判断并提出应对措施。在整个预防期间，预防小组定期召开会议，建立起各地关于员工疫情的反映机制和通报机制。

　　 谢祖墀说，公司采取的行动并不一定是那么大规模铺开或是直接应对危机，第一步是对危机信息的收集和分析，对于应对方案的准备。“但是如果等到了危机爆发的时候再做出反应，就很容易陷于被动，因为大部分危机可能是各种事情接二连三的发生，由于其意外性和缺少信息，便形成一种非常难以应付和不易进行沟通的局面。”

　　 形成“韧力”

　　 接踵而来的危机令企业应接不暇。市场的开放程度越来越高，复杂性越来越强，风险的来源也日益多样。

　　 除了SARS、禽流感，还有，还有市场变化引起的风险，来自技术的风险、商业道德方面的风险、外汇风险等等。这些来自外部，很难预期的风险犹如一枚枚地雷，埋藏于企业快速发展前行的道路上，稍不留神，便会引爆。

　　 “企业要做的已经不只是对单项危机的临时性应对行动，而是要不断地对各种变化做出反应和适当的应对。”谢祖墀提醒说。

　　 从着眼于建立单一风险应对的临时性决策机制到在企业内部形成一套对不断出现的各种风险的机制和能力，博思艾伦对此有其独到的见解。

　　 “在博思艾伦，我们称之为韧力，就是一种组织内在的去适应不断产生的非连续性的变化（Continual,discontin－uouschange）的能力。只有具备了这样一种能力，企业才能在不断变化的环境里应对各种风险，并取得可持续的发展。”谢祖墀介绍说。

　　 包括世界卫生组织在内的公共卫生专家估计，死于禽流感疫情的人数月内便可能高达1.5亿人（世界人口的2.5%）。

　　 而企业组织在整个社会中扮演着多重关系的结合体的角色，股东、员工、客户等众多利益相关人之间的种种联系共同组成了企业内的复杂关系和企业间的复杂联系。

　　 灾难面前，企业要做的是减少损失和保证运营的连续性。

　　 预防是第一位的。“在防灾抗灾的时候把众多利益相关人的利益有机地结合在一起，则可以起到一定程度上的稳定作用。”谢祖墀说，因此，他建议企业早作准备，而且是越早越好，千万不能等到临时抱佛脚。“企业很难在事到临头的时候让员工甘心地接受被解雇的命运，或是让客户继续保留给你的订单。”

　　 多方面评估是必须的。“当大规模的灾害来临时，大部分个体自身便很难独自度过危机的，必须靠其他力量的支持。”

　　 在这一点上，屡遭内外部危机困扰的肯德基却找到了一些“最佳实践”的经验。面对禽流感危机，肯德基首先告诉外界的是其供应商的资质、相关情况，借助30家供应商的信誉来支持企业的运营。

　　 “这种企业间相互救助关系的形成，更多是需要在事前做工作的。”谢祖墀指出。事实上，肯德基对供应商的管理过程也正说明了这一点，此前肯德基曾经因为“苏丹红”事件而大力整顿供应商，规范管理，这也在无形中为其后来的举措做好了铺垫。

　　 但并非每个企业都对“韧力”的形成有足够的重视。“对自然灾害进行预防的重要性通常大家都知道，但多数企业并没有真正这么做。”谢祖墀对此非常担忧。一项源于上世纪90年代的研究表明，全球仅有30%~40%的企业有危机管理计划或系统。虽然在各种自然灾害频频发生、活动肆虐的今天，企业提高了危机预防的级别，但总体上来看，仍然有很多企业并没有建立起完备的危机预防处理的体系。

　　 谢祖墀建议说，从防控的方面来看，需要社会完善对危机先兆的监察体系，企业则要提高自身对信息的敏感度。但是，有些人力难以控制的灾害，则企业要有先见之明，主要包括，多元化自身的业务以达到分散风险的目的；建立和完善保障体系，在危机时能获得必要的补偿，比如参加保险和在较大范围内建立类似于互助合作社的利益同盟体或是互助组织。

　　 社会行动

　　 禽流感并不是单个企业的危机。对于那些直接受到威胁的行业和企业，谢祖墀认为首先要考虑如何度过现在的危机，同时也必须要考虑如何建立一套机制来降低受冲击的程度。

　　 在禽类养殖、加工、销售这条产业链上的企业无疑是受到最大冲击的企业。“对于他们来说，首先一方面是需要配合防治的需要，做必要的投入和支出，防止疫情的进一步扩散，承担企业应承担的社会责任；另一方面则需要通过寻求保险补偿、政府的扶持以及行业协会等其他渠道的支持来维持住企业员工队伍的稳定，做着眼于未来恢复生产的组织和安排。”

　　 企业的主动性决定了其最终是否能够摆脱困境，谢祖墀强调企业形成内部韧力的必要性，但同时他也指出，整个社会也要帮助企业突破对危机认识上的局限。

　　 作为号召企业抗击艾滋病问题的积极倡导者，谢祖墀对企业作为社会公民抗击艾滋病有自己独到的见解。

　　 他表示，希望禽流感是一次短期的危机，而不要演化成像艾滋病这样的全球性的严重而且长期存在的健康威胁。但是同时，他也认为，两者对社会的威胁具有一些共同特征。

　　 “对传染性疾病的防治极其重要的一点就是合作。”

　　 作为社会的一分子，企业有责任投入到对疫情的防治中去。经济学中的外部性问题适用于对疫情的防治。

　　 “可能有不少人从暂时来看受到侵袭的可能性较小，他们不愿意为之投入精力和物力。但是整个社会投入不足则可能导致大规模的危机爆发，而随之而来的社会成本则是极高的。”

　　 对于企业来说，从现时成本的角度看，置身于事外的选择很容易。但由于种种关联性的存在，企业即使自身没有直接受到危机的冲击，但未来也可能间接地被波及。“企业不能置身事外，或是仅仅狭隘地从自己股东一个方面的利益来看待这样的问题。传染病的防治不是一部分人的事，而是全社会的事。”2005年3月18日，中国企业防治艾滋病联合峰会提出，帮助企业加入到抗击艾滋病的行列中，积极的呼吁和坚定的领导将有助于企业意识到参与到全球性危机防治的重要性；对于疾病的监控和报告确保人们对疾病发展状态的了解；教育、综合防范和治疗；综合性的治疗支持和看护；要开展国际合作。

　　 “无疑，这些经验也同样适用于面临禽流感危机的企业。”谢祖墀说。

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