利等没有严格要求。实行注册制的科创板门槛更低，交易所和监管部门只负责审查公司是否符合要求、信披质量是否合格，而不是为投资者遴选“没有风险”的项目，更不会打包票具有很高的成长性。

　　 现在，最大的挑战是申请公司、中介机构、各类投资者还没有真正有准备接受一个注册制的市场，对退市等风险也没有足够认识。对于监管者而言，是否有能力捍卫信息披露制度，打击欺诈发行、虚假信息、概念炒作等，践行市场化、法治化理念，是巨大的挑战。应当说，对于监管者与所有市场主体而言，科创板是与当前市场完全不同的一种文化，既有更多自由，也有更多约束，具有高风险、高活力的特征。为了避免科创板被传统的证券市场文化“带坏”，监管者必须拥有更强大的执法能力。

　　 作者：21世纪经济报道

　　 发布时间：2017-04-13

　　科创板保荐跟投政策出台前夜：众券商惜成本谨慎以待11家企业隐现直投“潜伏”身影

　　 “根据我所了解的情况，目前券商保荐跟投的比例是在募集资金2%-5%范围内，这个是基本确定了。”北京地区一家合资券商投行负责人4月10日接受记者采访时表示。

　　 随着科创板的推进，截至4月10日，已有62家申请科创板上市的企业亮相上交所，其中处在受理阶段的企业有46家，另外有16家企业已经接到了交易所针对申请材料的问询。

　　 然而，市场关注的一项重要制度——政策保荐机构跟投的相关细则，截至目前仍未落地。

　　 21世纪经济报道记者在同多家券商交流后了解到，结合之前监管层透露的信息，券商目前已对跟投制度有了粗略的估计，且前期绝大多数券商并不会在这项业务上投下太多的成本。

　　 不过，21世纪经济报道记者对上述申请企业的梳理显示，一些券商已通过直投子公司“潜伏”其中，共有11家企业的股东中直接或间接有其保荐机构券商直投子公司的身影。

　　前期跟投规模小

　　 尽管目前细则尚未发布，但根据记者了解，监管层在和券商一系列座谈会和沟通的过程中已基本明确，保荐跟投比例为募集资金的2%-5%，且需要通过旗下另类子公司利用自有资金完成跟投。

　　 值得注意的是，根据目前的政策吹风来看，保荐跟投制度的跟投环节并不是在企业申报前，而是在企业新股配售阶段，保荐券商需通过战略配售的形式完成跟投。

　　 在《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》中，交易所对参与战略配售的投资者要求是最少锁定12个月。

　　 21世纪经济报道记者了解到，保荐跟投的规则与向战略投资者配售的规则并不通用，具体的细则包括持股锁定周期等都将由上交所另行规定。更加不一样的地方在于，券商完成跟投的机构将不能参与定价和询价，只能被动接受价格。

　　 在这种情况下，券商是否会提前准备充足资金跟投？

　　 21世纪经济报道记者在同一些券商交流的过程中了解到，目前各家券商均较为谨慎对待跟投一事，并不会拿出太多资金跟投，另一方面，项目的数量也将在前期直接制约券商的跟投规模。

　　 4月10日，华中地区一家中型券商投行部的人士对记者表示：“中小券商前期可能想多投一点钱也有难度，从目前来看，应该是项目通过上市委审核之后的承销环节才会通过战略配售的形式参与跟投。对于多数券商来说，近两年可能也没多少项目过会。另外，跟投的比例也要看之后定价和承销的情况，目前公司在这块并没有特别在做准备，还是全力在推进项目储备的工作。”

　　 实际上，从监管层设计初衷来看，保荐跟投制度就是针对券商的约束机制，因此在这种博弈中，券商在前期或也难投入较大的资金成本跟投。

　　 “设置保荐跟投的想法是要在科创板上进一步加大对中介机构的约束，目前IPO对于券商的约束机制是声誉约束或者说是职业道德的约束，这是不够的，因此保荐跟投的制度一定程度上是要对保荐机构采用利益约束。”一位接近监管层的权威人士对记者表示。

　　 中信建投证券分析师张芳认为，科创板试行保荐机构“跟投”制度，考验券商投行与直投业务的综合能力。她预计，2019年科创板公司IPO融资规模约为665亿元，券商子公司参与配售的比例约为2%-5%，取中位数3.5%，则券商跟投规模约为23.28亿元。

　　 对于迟迟未出炉的保荐跟投细则，一些券商人士认为，这或与报价跟投的环节有很大关系。从政策出台的顺序来看，首先要解决的是发行材料申报、审核，以及审核部门人员确认这些环节，至于配售、交易等环节的政策配套还要等一段时间。

　　 由于目前细则尚未发布，一些券商也在申报材料中为之后的操作留下了较大的余地，或者指明由具体哪家机构来承担直投的任务。

　　 安信证券便在其保荐企业瀚川智能的申报材料中写到，经本保荐机构的另类投资子公司出具的投资决策文件，拟参与发行人本次公开发行的战略配售，认购规模不超过本次公开发行股票的20%。这也是目前所有申报企业中唯一一家写明了跟投比例的企业。

　　 另外，如广发证券则表示，将通过全资子公司广发乾和投资有限公司参与本次发行的战略配售。

　　中信布

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