钟汶权
穆迪投资者服务公司
大中华区信研分析部主管
本章导读
本章梳理了中国企业作为美元债券市场主要发行人的发展过程。随着越来越多的中国企业转向美元债券市场，越来越多的发行人需要信用评级。穆迪评级旨在为投资者衡量证券未来的相对信用提供简明的评级体系。本章简要介绍了穆迪的企业评级方法。
穆迪对中国发行人在海外债券市场的评级范围
自2008年以来，中国公司（34）的美元债券发行量大幅增加，发行人（35）的数量和多样性也有所增加。根据地区划分，中国公司已成为亚洲美元债券市场上最大的公司债券发行人。金融数据提供商Dealogic数据显示，截至2018年12月31日，中国非金融公司发行的美元债券余额达到4 600亿美元，约占亚洲美元债券市场的55%。2008年12月31日的上述数据分别为163亿美元和14%。
债券发行规模的增长拓宽了中国企业的融资渠道，提高了与全球债券市场的整合。美元债券市场通常要求债券发行人遵循与其他国际市场相同的做法，包括文件记录、信息披露和全球可比评级。
图7-1总结了中国企业进入美元债券市场的过程。
图片7-1作为美元债券市场的主要发行人，中国企业发行人的发展历程
2006年前：由于对海外发行债券的审批和国内外市场之间的资本流动有严格的监管规定，由大型央企主导的海外债券发行。这些大型央企的评级属于投资水平。
2007年：在中国房地产市场蓬勃发展的推动下，开发商大幅扩大了融资渠道。中国开发商的常见做法是在香港或海外市场上市，并通过海外公司发行美元债券。由于监管规定，房地产开发商的国内债券市场渠道有限，海外债券发行规模增长超过其他行业。大多数房地产开发商都获得了非投资评级。
2015年：证券公司、资产管理公司等非银行金融机构开始在海外市场融资，以支持其海外扩张。中国四大资产管理公司的评级是投资水平，而证券公司的评级包括投资水平和非投资水平。
2016年：监管机构放宽了对海外债券发行和资金回国的规定，鼓励地方国有企业利用海外债券市场融资，包括地方政府融资平台。地方国有企业的评级包括投资水平和非投资水平。
2017年：在人民币兑美元汇率稳定的背景下，监管机构继续放宽，鼓励不同行业的企业发行海外债券。投资发行人寻求降低融资成本的机会，而不是扩大融资渠道，作为国内债券市场流动性紧张和波动的替代方式。
2018年：由于利息成本上升和人民币兑美元贬值，投资发行人海外发行规模下降。由于国内债券市场的流动性波动，越来越多的非投资发行人试图利用海外市场。然而，国内外市场利率的提高和债券违约的增加削弱了投资者对高收益债券的兴趣。
随着越来越多的中国公司转向美元债券市场，越来越多的发行人需要信用评级。穆迪评级的中国公司债券发行人数从2008年1月的37家增加到2018年12月的231家(见图7-2）。
图片7-2中国债券发行人快速增长(2008-2018年)
资料来源：穆迪投资者服务公司。
穆迪对中国企业发行人的评级分布来自投资水平A1(主权评级水平)到Caa(非投资水平较弱)7-3）。大多数评级是投资水平。约60%的公司获得投资水平评级，其中大部分是国有企业或其子公司。国有企业得到政府的支持，其子公司受益于政府间接支持，因此穆迪认为其评级应高于个人信用评估结果。我们根据全球评级标准授予上述评级，并采用适用于全球相关行业的评级方法。这些评级方便投资者将中国企业与全球发行人进行比较。
图片7-3截至2018年12月31日，中国企业评级分布(231家发行人)
资料来源：穆迪投资者服务公司。
穆迪的评级涵盖了不同行业的国有企业和私营企业(见图7-4）。
图片7-4大多数国有企业获得投资评级，大多数非投资企业是私营企业
资料来源：穆迪投资者服务公司。
在穆迪评级的公司债券发行人中，房地产开发商数量最多。大多数房地产开发商都获得了非投资评级。电力和天然气公用事业的发行人数排名第二，大多数发行人都获得了投资评级（见图7-5至图7-7）。
图片7-5按行业划分的中国发行人评级分布
资料来源：穆迪投资者服务公司。
图片7-6超过一半的高收益债券发行人属于房地产行业
资料来源：穆迪投资者服务公司。
图片7-7不同行业的投资水平评级分布在不同行业
穆迪评级简介
约翰·穆迪的证券评级系统·穆迪成立于1909年。穆迪评级旨在为投资者衡量证券未来的相对信用提供简明的评级体系。
穆迪评级定义
全球长期评级如表7-1所示。
表7-1全球长期评级
注：穆迪在Aa至Caa修正数字1、2、3用于各级评级后。修正数字1表示此
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